阙上心头之051-黑鞋白鞋

阙上心头之051-黑鞋白鞋

新政府成立之后，除了努力揭露前朝的弊端之外，另一个特点是许多政策急转弯，让民间无所适从。上周我们的教育部长一时兴起，宣布学生的校鞋由白转黑，引起市场一阵哗然，虽然过后教育部急转弯，宣布有缓冲期，不过这已让商家、校方和家长深感不便/不安。个人觉得新政府办事有欠周详的策划，往往嘴巴说的快过行动，之后发觉不对时，已经引来诸多不便。这校鞋一个小小的事情，却引起轩然大波，便是最佳案例。虽然此事后来显得政府听从民意，从善如流，但是如果先听取民意，斟酌后再下决定，宣布政策，难道不是更好吗？

一叶知秋，我们也希望新政府在实行新的经济政策时，先听取民意，才做出宣布，而不是恰好相反。老实讲，当初白鞋变黑鞋的消息出街时，先不说赞成的和反对的都可以写成一篇几万字的博士论文，在我的脑海里立时闪现的是一句话：“不管黑猫白猫，会抓老鼠的就是好猫”。那么，不过黑鞋白鞋，穿得舒适的就是好鞋。不过，我倒觉得，白鞋脏了，自然要洗干净；黑鞋难道不会脏吗？脏了是否可以敷衍塞责的不要洗或随便洗？所以：“黑鞋也好，白鞋也罢，脏了的鞋还是要洗干净”。

之后我从新闻里才读到，一双鞋如果卖30令吉，7百万学生穿的鞋原来是2.1亿令吉的生意；部长轻描淡写的一句话，原来触动的是几亿令吉的市场，有商家可能因此倾家荡产，要转行去街巷抓老鼠来和市政府领赏了呢！

同样的，把事情放去经济那一块，结果是一样的。在这百日施政期间，许多工程一时说要废除，一时说是耽搁，一时说是修改，同时新政府和前朝的说法大有出入，其实颇叫老百姓无所适从。不过，如果某个工程真是无限期展延了，当初标到这项工程的公司或者在里边工作的工人可惨了。停工，意味着必须做出拨备或注销；而靠它吃饭的工人，工作也丢了。这可不像政府部门，关了一个部门可以调到另一个部门，还是有工作。懊恼的是如果停工了再开工，负责工程的可能是新的公司，来做工的可能也是新的工人，所有计划都必须另做改变了。最好笑的是工程款项缩减，理由却是怪前朝挥霍或者是“找到”新的撙节方法，令有是识之士啼笑皆非，到底是前朝太笨还是人民太笨，到底是之前负责的旧部太不认真还是现在负责的新人有过人之明？

诚如我之前所言，投资最担心的是变化，尤其是随便变，因为这让我们无法准确的测试风险。事实上，政策的改变，也是投资的一种风险。唯有真正关心民间的政府，才会慎重考虑，多方咨询意见后推出政策，不让民间困苦继续。几亿令吉的校鞋，乃至各源流学校的拨款，这个教育部长似乎不大了解民心，随兴碰撞各方的神经，和财政部近来的动作大有相似。也许，这是未来新政府的办事方式，小市民要自求多福了。

阙上心头之050-SPAC还有戏吗？

阙上心头之050-SPAC还有戏吗？

上期说到在大马交易所硕果仅存的特别用途收购公司（SPAC）--红森即将下市，但是我们也很奇怪，明明将要变成废纸的红森凭单（RSENA-WA）遭到抛售，跌到最低价位的0.5仙时，为什么还有敢死队前来购买，甚至一天买入千万股？难道其中有诈？

如果红森已经明言不能在限期内完成收购，那么，到时将依照程序退回资金，而凭单也顺理成章的变成废纸下市，理性的投资者应该把手上的凭单卖完，而理论上理性的买家不可能买入将变成没有价值的凭单，那么，为什么会出现不理性的买家买入如此多凭单？看来原因只有一个，即许多投资者不明白SPAC公司凭单的条规，抱着侥幸的心理来用市场最低价卖这张废纸，希望有奇迹出现。0.5仙的下一个价位，是1仙，那是100%的利润；赚就赚半仙，输也输半仙，看似很公平，实际上呢？当然不公平，冲进场买的人几乎99.99%的确定血本无归。

虽然说球是圆的，但是，胜负过于悬殊，圆的球不可能扭转败局。投资SPAC，是知识的比拼，没有SPAC的认知，却希望找到比自己更笨的玩家，结果是一败涂地。个人觉得，大马交易所应该发出警告，提醒投资者RSENA凭单的风险，不然会有很多不小心的投机者被烧伤。如果红森宣布放弃收购之后又再有公司收购，那么，它也可能因为乱发布消息，误导投资者而受到惩罚，切记。

那么，交易所以后还有SPAC继续上市吗？也许会有，不过如果照现在的方式来进行新股献售，再加上管理层的持股成本增加（这是证监委员会保护小股东的其中一个措施），相信许多有经验的管理层宁愿另辟管道，也不愿意采取这条输面很大的途径。

或许大马交易所可以继续在市场咨询意见，把SPAC的上市条规做得更好。关于这点，个人在上市方式方面有个小意见。观察SPAC的上市方式，以一股附送一凭单进行，由于凭单的价值。导致小股东可以立于不败之地。为了更贴切的诠释保障小股东的资本，而不是提供一个包赢的计划，交易所应该在这方面进行调整。一个方法是将免费凭单保留起来，暂时不交易，即认购到新股的小股东可以享有免费凭单的权益，不过凭单暂时不能和新股分开交易（non-detachable）,必须等到收购完成，公司才宣布分拆的日期，凭单才可以在交易所交易，原因是如果收购不成功，凭单根本没有存在的意义。如果收购成功了，那些还持有股票的股东，获得这张免费凭单做为他继续持股的奖励，是否更加天公地道呢？

不过，这样一来，SPAC新股上市的吸引力会否大减呢？这个方法也许不是最好，不过是笔者一个异想而已。考虑到证监委员会除了要保障小股东利益，也要照顾创办管理层不会落于挨打的情况，当局应该有更周全的对策。

阙上心头之049-SPAC的陨落

阙上心头之049-SPAC的陨落

大马交易所推荐特别用途收购公司（SPAC）的日子可以追溯到2011年，迄今总共有5家SPAC在大马交易所上市，随着最后一家SPAC红森（RSENA）宣布无法找到合适的对象进行收购，决定放弃洽购；成功收购业务及获得股东祝福的只有两家，即大红花石油（HIBISCS）和REACH能源（REACH），其他三家（包括红森）很不幸的在收期限内无法完成任务，必须黯然下市，清盘收场。

笔者有幸，对SPAC的推荐直至没落，都有不少的研究和跟踪，所以敢大胆的称呼自己为马股SPAC的专家；不过，作为专家也没什么意义，因为我预测未来的市场，SPAC的上市形态对领导层非常不利，除了邀请小股东参与风险投资，更像是领导层自掘坟墓，因此应该没有行业精英要采取SPAC的方式来上市了。

为什么这样说呢？我们先看看SPAC的上市方式。国内SPAC的上市方式是以新股发售价（50仙或75仙）进行，每张新股附送一张免费凭单。这一开始，已经种下败因。由于证监委员会保护小股东，避免被领导层欺骗，因此规定SPAC必须提供一个退回资金的担保（92-97%不等）。这个担保将放入一个固定户口，可以赚取利息，在收购通过之前，不得动用，如果三年收购限期失败，必须连本带利退回給小股东。此外，上市条规也保护小股东，在进行收购时，必须得到购买新股的75%股东通过才为有效。不但如此，那些反对收购业务的小股东，如果对公司前景没有信心，在业务收购通过的同时，也可以要求公司退回其资金，公司将按照之前协定的担保资金加上利息一并退回給他们。

刚开始时，许多小股东不晓得SPAC的游戏规则，所以认购时纯粹是相信领导层寻找好业务的能力，把资金委托給领导层。不过，当油价由盛而衰，许多股票难以获利，小股东开始不“安份”，一些擅于研究公司计划的精明投资者成功破解了SPAC的窍门，将它转而变成对己有利的投资，也让SPAC领导层面对小股东不愿通过业务收购的抵抗（注：不通过，便可以得回担保的资金）。

首先，他们可以巧妙利用免费凭单来减低自己的投资成本。举红森的例子来说，公司上市价是50仙，凭单转换价是50仙，那么，凭单上市的理论价是零。不过，任何证券上市价都不可能是零，如果他们在一上市就把凭单卖掉，比如以当天收市价为8仙来脱售（注：红森凭单第一天上市价是7.5仙-10仙），那么，其新股成本就可以减低（投资者的红森新股成本降低到42仙）。由于红森的回退资本担保为92%，即46仙，换句话说，不管以后公司是否收购业务成功，新股投资者已经站在包赢的情况。我们再看红森第一天的上市价，是介于37仙至40仙；哗，当天买进的投资者一样已站于不败之地。

以3%的利率计算，46仙的本钱3年后将成长至50.2仙，而两种保守投资者（一个成本价是42仙，另一个我们假设他在第一天上市的收市价37.5仙买入）,各自的三年回酬是19.5%和33.8%，确实是获利匪浅。以此类推，SPAC的概念在马股市推出一年以后，不管是投资者、潜在被收购者或机构投资经理，大家都知道它的运作模式，造成它在收购进行特别困难，再加上证监委员会的行政流程和保护小股东利益为出发点，批准收购的过程十分严谨缓慢，造成SPAC的收购往往无法在三年之内完成，红森便是倒在资金太小，收购困难及期限不足的情况之下，被逼清盘，退回担保资金。

阙上心头之048-马电讯股价大跌

阙上心头之048-马电讯股价大跌

大选过后，其中一家官联公司跌到不像样的，大概是马电讯（TM）吧。话说回来，马电讯2017年全年业绩表现不俗，营业额持平在120亿令吉之际，净盈利大增20%至9.3亿令吉(2016年7.76亿令吉)，派息也持平在每股21.5仙。不过，2018年第一季的营业额稍退至28.5亿令吉（2017年首季：29.6亿令吉），净盈利是1.57亿令吉（2017首季：2.3亿令吉），逊退了32%。虽然如此，以马电讯过去几年的表现，要说股价折半似乎是不可思议，但是确实发生了。到底是什么原因促使它被抛售？

其中第一个原因，当然是改朝换代造成的人事变化。去年5月才上任的董事经理暨总执行长拿督斯里沙查里以私人理由辞职，是导致人心惶惶的第一击。之后，希盟要实现宽屏发展量增价减的政策，全面要求宽频公司调低宽频配套价格，首当其冲的，自然是马电讯这家政府官联公司。

目前预计配套价格减25%,之后可能减半，无疑这将冲击公司业绩表现。马电讯目前有约120万名UNIFI用户，营业额可达27亿令吉，此外STREAMYX用户另外提供12亿令吉营业额。如果两者的收费被逼下跌25%，分分钟钟会让马电讯蒙受亏损，更别说调低50%！因为国家政策而让一家私人公司蒙受亏损，是否会对股东不公平呢？这不止是马电讯面对的问题，相信也是其他宽频从业者面对的问题。

为了响应国家政策，公司最新推行的配套，让低收入者可以以低于100令吉的费用享有Unifi 30Mbs配套，比目前的配套低了40%以上；这同时也推出另一个配套，可将宽频网速翻倍，价钱却只提高少许至199令吉。前者看来公司似乎避重就轻，只优惠了一些族群（B40），而不是全面的向用户推介低收费高网速的配套；而且B40者收入有限，还要靠政府的许多津贴过活，100令吉的消费是否可以负担得起呢？另一边厢，马电讯以增加小幅费用对比双倍网速，和前者比起来，前后呼应，似乎是要守住150令吉以上的价格，以保住盈利。

不过，如果政府继续施压，其他业者也被逼降低收费和提高宽频速度的话，预料马电讯的如意算盘将打不响。反应灵敏的投资者当然是选择先卖掉它，以后才做打算。如果我们以之前马电讯股息21.5仙来计算，6令吉的股价，周息率约是3.6%，如今跌到3.00-3.50令吉，大家应该有其盈利最少减半，股息也减半的看法吧。

犹记得当年马电讯启动分拆TM国际（TMI，后来成为亚通AXIATA）的时候，主催者正是阿都华希（刚刚下台的国民投资机构主席），为了稳定股东的心，当时马电讯承诺在分拆以后的三年，股息会维持在7亿令吉，结果不但年年做到，直到2017年也没有问题（派息8亿令吉）；分拆之后的约3令吉股价也一路挺升到6令吉以上。如今股价跌回当年（2008年）分拆后的价钱，真是让人意外。意外归意外，马电讯如果有能力继续派7亿令吉股息（大约每股18.8仙）的话，股价迟早会回升到之前的水平，但是，如果盈利受压逼得新管理层重新检讨股息政策，那么，未来的股价将面对另一股卖压，不可小觑！

阙上心头之047-如何相信公司账目？

阙上心头之047-如何相信公司账目？

审计公司毕马威（KPMG）于6月8日致函一马发展有限公司（1MDB），劝告后者勿再依赖公司于2010年至2012年期间负责的财政审计报告，因为该报告无法真实和公正的财务评估，以反映1MDB实况。这是在它检阅已解密的1MDB审计报告以及过去1MDB管理层拒绝提供的文件后所做出的决定。对审计工作不甚了了的小市民如我，听了觉得奇怪，到底这是撇清责任，还是大义灭亲？

我们阅读年报时，常常会读到审计公司对公司财政的意见。尤其是近一年来，当局越来越注意企业监管，外部审计的任务也愈加严格。虽然如此，当我和一般股民谈起来，原来大多数对审计公司所进行的任务都采取不大信任，反而希望公司自律，不会做出违规的事项。有这种想法，到底是我们对审计工作不清楚，还是我们对公司的老实程度充满保留和问号？

举中国来马上市的公司例子，许多投资者吃尽了苦头，明明账目上有的资产，原来全是假的，如果审计师尽忠职守，为什么要等到东窗事发之后才发出后知后觉的声明？难道真如他们所言，一切都是照公司所提供的文件来做出审查，如果公司有心隐瞒，他们实在无法得知真相？外部审查司在无法得知公司的账目真假之际，是否应该明哲保身，保留审查的专业操守，而不是为五斗米折腰（或者工作不能白做，酬劳一定要收），这也是我们心中的疑问。

目前审查报告有两项（可能有更多是我没有注意到的）意见披露信息是我很注意的。第一项是关键审查事项（Key Audit Matter是）。这是外部审查司觉得在财政报表里值得关注的，因此我们做为股东，应该也要关注。第二项更重要，即公司未来是否可以营业下去的事项（Going Concern Matters）,如果作为一个外部审查司，根据财政报表的讯息觉得应该要发布公司是否可以营业下去的意见，可见公司的财政和营运已经敲起了警钟，这点股东不得不关注。

我不晓得那时（2010-2012）有没有这些条规，但是，如果根据毕马威的说法，作为一个负责任的审查公司，在得不到他们所需要的文件或资料时所作出的审查报告是否应该有明白的说明他们关注的关键审查事项和公司未来是否可以营业下去的意见？还是他们在压力之下保持沉默？

也许他们有说，不过我们没注意（这点可能性我觉得极微，因为我们小市民可能看不懂，许多财经分析员金睛火眼，看漏的机会不大），但是1MDB换了一个又一个的审查公司，由2009年的E&Y到2010-2012的KPMG，再到2013-2016的大马Deloitte；审查司相继被换，如果当中有不可告人的事情，那么审查公司所抱持的专业道德是揭发弊端还是保持沉默？还是因为不敢得罪公司超有实力的后台？

所谓跟红顶白，当局目前揭1MDB弊端，必有很多之前不敢言的人士现在敢言；不过，杜渐防微，未来若有同样的事情发生，外部或独立审查司要怎样行动才不会让类似1MDB事件重演，这点值得当局去思考和实践。